Nestabilnost deviznog tržišta značajno je opala posebno u prvom kvartalu 2017, uprkos Bregzitu, političkoj neizvesnosti u Evropskoj uniji uoči kritičnih predsedničkih izbora u aprilu/maju u Francuskoj, i nemogućnosti američkog predsednika Trampa da počne da radi na svojim predizbornim obećanjima jer je najveći deo svoje energije potrošio na borbu sa medijima i drugima koje optužuje za zavjeru protiv njega.
U drugom kvartalu 2017. godine mogli bismo da vidimo prestanak neizvesnosti na političkom frontu EU jer će francuski izbori proći i jer je tržište na odgovarajući način uračunalo cenu povratka evropskog rasta. Kada je reč o SAD, takođe treba da shvatimo da li je Tramp skrajnut zbog nesposobnosti da funkcioniše u političkoj „močvari“ Vašingtona, ili da li može da okupi inertnu većinu koju drži u Predstavničkom domu i Senatu kako bi sproveo veoma očekivanu politiku koja bi mogla da ojača dolar.
U svakom slučaju, sumnjamo da će upadljivo zatišje u nestabilnosti u prvom kvartalu – koje je dovelo oscilacije u FX opcijama blizu njihovog najnižeg nivoa još od 2014. – iznedriti nestabilnije tržište dok pretražujemo važne teme i nakon što su globalni nivoi samozadovoljstva dostigli ekstreme u prvom kvartalu.
Trampovo trgovanje… u padu ali nije prestalo?
U SAD, predsjednik Tramp je imao težak start i veoma teško je mogao da ubjedi tržište da će se njegova obećanja iz kampanje kristalisati u realnu politiku u doglednoj budućnosti. Ipak, uprkos ovom posrtanju, Tramp ima većinu u oba doma Kongresa, koja je ključni preduslov za oblikovanje politike.
Sa fokusom na izborni ciklus 2018, Republikanska stranka zna da će biti okrivljena ili pohvaljena (u zavisnosti od stanja u privredi u tom trenutku), pa čak i Republikanci koji su protiv Trampa će verovatno pokušati da urade nešto konstruktivno sa Trampom u međuvremenu. Tako da ne bismo odbacili sve Trampove šanse, iako je tajming i dalje je neizvjesan.
Drugi kvartal bi trebalo da obezbjedi preokret u očekivanjima nakon dugog neuspjeha posle Trampove inauguracije. Pominjemo Trampa prije priče o Federalnim rezervama, jer sumnjamo da će prilagođavanje Fed-a o postojećim smernicama (o četiri povećanja kamatnih stopa tokom narednih 18 mheseci uračunatih krajem marta) biti o samo značajnim iznenađenjima kada je riječ o podacima ili novoj politici Trampove administracije.
Rizike za dolar predstavljaju dva smjera u drugom kvartalu, koji uglavnom zavise od Trampa, iako se potencijal za rast se povećao zbog rastuće sumnjičavosti tržišta.
Skok evra?
Evro je uspio da mirno jedri kroz sve političke nesigurnosti u prvoj polovini 2017. zbog očigledne snage ulaznih podataka iz cijele Evrope i prinudnog priznanja predsjednika Evropske centralne banke Marija Dragija da su se prognoze znatno poboljšale, kao i da je banci potrebno olakšati brige za rizike od opadanja.
Tržište je otišlo korak dalje, pa je čak i počelo da uračunava cijenu prvog povećanja kamatne stope ECB početkom sljedeće godine. Na dužem kraju krive prinosa, evropske kamatne stope su zaista porasle više od stopa u SAD u prvom kvartalu, zadržavajući evro dalje od najnižih vrijednosti viđenih tokom prelaska u novu godinu. Dalji potencijal rasta kamatnih stopa je vjerovatan ukoliko lako prođemo kroz francuske izbore sa slabim rezultatom Marin Le Pen i doživimo dalja prilagođavanja kamatne stope u iščekivanju restriktivnije monetarne politike ECB.
Važno upozorenje na duži rok – iako je možda suviše rano da se zabrinemo u drugom kvartalu – je kako će se najslabije periferne zemlje, pre svih Italija, suočiti sa restriktivnom politikom ECB ukoliko ne postoji napor da se počne sa izdavanjem EU obveznica.
Kineski pritisak – posljedice?
Kina je upumpala ogromnu likvidnost u ekonomiju tokom 2015. i 2016. kako bi podstakla rast i da bi izbegla bankrotstvo zbog kredita. Pored toga, smanjen je kapacitet Kine u ključnim granama industrije kao što su ugalj i čelik radi podrške cenama i kako bi se izbegao stres prezaduženih državnih preduzeća. Tokom poslednjih nekoliko mjeseci, ona je izvela preokret u rezervama likvidnosti i kreditnim uslovima primenjujući pritisak sa ulaskom u drugi kvartal.
Kineski kreditni trendovi su važni, ne samo za Kinu, već i za svetske ekonomske aktivnosti, a povlačenje likvidnosti će nas verovatno pogoditi sa većim uticajem u drugom i trećem kvartalu, što bi moglo da počne da obuzdava entuzijazam roba i ekonomija povezanih sa Kinom.
Među valutama zemalja G7, mi bismo posebno izdvojili Australiju jer Kina ima ogromne zalihe jedne od roba najvažnijih za izvoz Australije, gvozdene rude. Entuzijazam oko tržišta zemalja u razvoju uopšteno bi mogao da bude ublažen znacima usporavanja kineskog rasta.
Banka Japana će imati poteškoće da održi jeftin jen
Banka Japana nije mogla ni da sanja bolji tajming za prelaz na politiku kontrole krive prinosa, jer se on poklopio sa značajnim rastom prinosa u SAD koji je izazvao drastično povećanje spredova između Japana i ostatka sveta, što se pre odrazilo na japansku valutu nego na tržište obveznica.
Krajem prvog kvartala, jen je rastao usled epizode slabog apetita za rizikom koji je takođe izazvao niže prinose u SAD, jer su efekti trgovanja zbog izbora Trampa pokazivali znake slabljenja. Ova epizoda je istakla u kojoj mjeri je jen i dalje osetljiv kako na promene prinosa, tako i apetita za rizikom, koji se u stresnim trenucima često kreću u istom smjeru. Ako i dalje budemo imali nezadovoljstvo zbog nedostatka napretka u „Trampovom trgovanju“, kao i globalnoj reflatornoj trgovini (što je eventualno povezano sa našim bojaznima u vezi s Kinom) i značajnu korekciju apetita za rizikom, jen bi mogao povremeno rasti tokom drugog kvartala, a posebno u odnosu na valute koje su bile najpopularnije tokom prethodnih 15 meseci, kao što su valute zemalja u razvoju i „robne dolare“.
Sa druge strane, ako prinosi ponovo budu rasli i globalne prognoze ostanu stabilne, Banka Japana bi mogla biti prisiljena da u drugom kvartalu uradi ono što je ECB učinila u prvom: da prizna da se stanje u domaćoj privredi poboljšava i da bi to u određenom trenutku moglo značiti da je potrebno prilagoditi okvire monetarne politike.
Uopšteno govoreći, potencijal za pad jena bi mogao biti ograničen kako ružnim tako i benignim scenarijima.
Sterling – prerano za prognozu?
Po svemu sudeći, kurs funte u odnosu na većinu valuta je prenizak, iako je u vreme najžešće globalne finansijske krize njena vrednost u odnosu na evro bila još niža. Svakako se može raspravljati o tome da je niska funta opravdana s obzirom na dva još uvek velika deficita Velike Britanije i neizvesnosti koju nosi proces Bregzita. Mislimo da će Velika Britanija na kraju postići razuman dogovor sa EU, kao i da postoji dugoročni potencijal za rast funte u odnosu na širu grupu valuta.
Za nas je problem u tajmingu – da li je sada pravo vrijeme, ili moramo da dalje istražujemo detalje o tome koje su sporne tačke u pregovorima o Bregzitu? Potrebno je napomenuti da ovaj proces neće dobiti stvarni zamah pre okončanja nemačkih izbora, a ako rezultati ovih izbora budu tesni, tržište neće znati sa kim će London pregovarati.
Prije svega, biće potrebno mnogo godina da se proces Bregzita okonča, pa je verovatno da će tržište postepeno smanjivati „popust na neizvesnost“.
Kada je riječ o ostalima:
CHF – švajcarski franak već duže vremena predstavlja frustraciju za investitore i trgovce valutama jer je ova valuta i dalje pod tolikim pritiskom rasta da je Nacionalna banka Švajcarske prinuđena da nastavi sa značajnim intervencijama kako bi obezbjedila da odnos EURCHF ne padne u još većoj mjeri (pa je odnos EURCHF manje više stabilan).
Ključni kamen spoticanja za one koji žele da razreše svoje skupe duge pozicije u CHF (zbog oportunitetnog troška) vjerovatno nisu francuski izbori, već prognoze dugoročne politike EU, kao i činjenica da egzistencijalni rizici i dalje postoje sve dok Evropska unija ne izda uzajamno garantovane obveznice.
Na primer, koliko bi lako Italija mogla da izdrži javni dug od 600 milijardi evra koji dospeva između 2018. i 2021. da nije politike kvantitativnog popuštanja ECB? Mogućnost za obveznice EU će se možda otvoriti tek poslje njemačkih izbora ove jeseni, jer bi pobjeda Šulca mogla da otvori put većoj posvećenosti Njemačke ka većoj fiskalnoj integraciji EU – teško je u ovom trenutku ocijeniti njegovu vjerovatnoću, ali ovakav scenario djeluje mnogo verovatnije nego što bi ikada bilo moguće pod ministrom finansija Šojbleom.
Najava uzajamno garantovanih obveznica EU bi mogao da bude signal potencijalne promjene odnosa EURCHF na 1,20 ili više.
AUD, CAD i NZD – „robni dolari“ imali su zanimljiva sporedna dešavanja u prvom kvartalu, koja bi se mogla nastaviti i u drugom kvartalu. Novozelandski dolar (NZD) je počeo da slabi sa veoma precenjenih pozicija, dok bi kanadski dolar (CAD) mogao da bude relativno potcenjen ukoliko bi se ponovo uspostavilo „Trampovo trgovanje“… a mi dodajemo, čak i ako do toga ne dođe. Rizici po australijski dolar (AUD) koji potiču od tržišta nekretnina konačno posustaju jer su australijske banke pooštrile kreditne standarde i jer bi kineski impuls mogao da nastavi da se smanjuje. Kao potencijalne teme u ovom kvartalu očekujemo pad kursa AUDCAD i rast EURNZD.
NOK i SEK – dopada nam se kako švedska kruna stoji u odnosu na evro zato što je Švedska svojom jakom izvozno orijentisanom privredom tradicionalno vezana za evropsku ekonomiju. Isto tako, Riksbanka se polako izvlači iz pomirljivih prognoza. Norveška kruna je manje atraktivna, a u prvnom kvartalu se dogodio snažniji pad inflatornih očekivanja Norges Banke i mi očekujemo da će cijene nafte ostati pod pritiskom znatnog viška ponude.
Valute zemalja u razvoju – poslje znatnog prekida nakon predsedničkih izbora u SAD u novembru prošle godine, valute zemalja u razvoju su rasle u prvom kvartalu, slično značajnom rastu koje su doživele početkom 2016. Meksički pezos je bio glavna zvezda jer se tržište konačno umorilo od stalnog Trampovog prigovaranja (koje je bilo kontraproduktivno za ostvarenje njegovih sopstvenih ciljeva da učini MXN manje konkurentnim u odnosu na USD); umerenija retorika zvaničnka Trampovog kabineta izazvala je ogromno interesovanje za pezos u prvom kvartalu.
Generalna blagost američkog dolara i nedostatak straha da će Fed morati da ubrza tempo povećanja kamatnih stopa bili su ključni faktori podrške valutama zemalja u razvoju i „keri trgovanju“. Put ka daljem povećanju vrijednosti ovih valuta izgleda težak jer je zadovoljstvo prema globalnom riziku na najvišem nivou.
Takođe smo zabrinuti da bi kinesko povlačenje likvidnosti moglo negativno da utiče na izglede valuta zemalja u razvoju u drugom i trećem kvartalu, kao i na smanjenje entuzijazma ka reflatornom trgovanju.
Džon Hardi, direktor sektora Strategije na deviznom tržištu u Sakso banci, Redakcija BIF
